{"id":57838,"date":"2020-04-13T13:12:30","date_gmt":"2020-04-13T11:12:30","guid":{"rendered":"http:\/\/appelloalpopolo.it\/?p=57838"},"modified":"2020-04-13T13:12:30","modified_gmt":"2020-04-13T11:12:30","slug":"leurozona-fra-il-pericolo-della-dissoluzione-e-loccasione-di-un-ripensamento","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/?p=57838","title":{"rendered":"L\u2019eurozona fra il pericolo della dissoluzione e l\u2019occasione di un ripensamento"},"content":{"rendered":"

di ECONOMIA E POLITICA (Massimo Amato)<\/strong><\/p>\n

Premessa<\/h3>\n

Lo shock estremo a cui \u00e8 sottoposta l\u2019eurozona non solo si inserisce su una congiuntura che non sarebbe stata favorevole nemmeno senza il virus (DG ECFIN 2020), ma mette alla prova l\u2019architettura stessa dell\u2019eurozona, che si rivela difettosa fin dal suo primo disegno. Insomma, piove, piove sul bagnato, e sotto il bagnato c\u2019\u00e8 un dissesto idrogeologico.<\/p>\n

Mentre non si esita, anche da posizioni \u201cconservatrici\u201d (Codogno e van den Noord 2020b), a ritenere auspicabile in risposta a uno shock intenso e simmetrico, quantomeno nel suo impatto iniziale, una reazione fiscale intensa e simmetrica, sulle modalit\u00e0 di finanziamento invece ci si divide, e si avanza a tentoni. \u00a0Da una parte chi sostiene la necessit\u00e0 \u201ceurobond<\/em><\/strong>\u201d ha difficolt\u00e0 a dire come costruirli in modo non solo efficiente, ma anche conforme ai vincoli istituzionali derivanti dall\u2019architettura stessa dell\u2019Unione. Dall\u2019altra, chi sostiene la viabilit\u00e0 incondizionata delle soluzioni \u201calla MES\u201d, sottovaluta gli effetti potenzialmente devastanti che deriverebbero sugli spread in eurozona. Si sostiene, aproblematicamente o addirittura sofisticamente, che il MES<\/strong> non solo \u00e8 l\u2019unica strada ma \u00e8 anche la pi\u00f9 giusta, per evitare il famigerato moral hazard<\/em> (Bisin et al 2020, Cottarelli et al 2020), e non si vede, o si fa finta di non vedere, lo svantaggio sistemico che deriverebbe dall\u2019oggettivo indebolimento dell\u2019eurozona che l\u2019aumento degli spread genererebbe.<\/p>\n

La soluzione, o meglio il compromesso faticosamente distillato dall\u2019eurogruppo il 9 aprile scorso, al di l\u00e0 delle apparenze non cambia la sostanza. \u00c8 un compromesso, appunto, fatto per prendere tempo.\u00a0 Da una parte si allentano le condizionalit\u00e0 del MES, ma solo per spese sanitarie. Dall\u2019altra le si mantengono per altri eventuali ricorsi al MES, peraltro limitati quantitativamente ben al di sotto di quelle che sarebbero le reali esigenze di uno stato che vi dovessero ricorrere. Da una parte si esclude l\u2019ipotesi eurobond, ma dall\u2019altra si apre a un\u2019ipotesi \u201cfondo\u201d non meglio definita, anche perch\u00e9 definirla esula dalle prerogative dell\u2019eurogruppo, che quindi l\u2019ha definita come definibile \u201cpi\u00f9 in l\u00e0\u201d.<\/p>\n

Si prende tempo, e si fa bene a prenderlo perch\u00e9 in questo quadro qualunque decisione definitiva, o se si vuole qualunque \u201csoluzione finale\u201d, rischia, prima ancora che di rivelarsi deleteria, di essere smentita dall\u2019evoluzione della situazione. Penso soprattutto al ruolo di ago della bilancia che incombe alla Francia. La qual non ha ancora tutti gli elementi per misurare dove stia la sua convenienza nazionale: se nel continuare ad allinearsi alle scelte tedesche o nel provare a guidare una \u201ccoalizione del sud\u201d. E forse, se ben guardiamo al suo dibattito interno, e a come di conseguenza si comporta nei confronti dell\u2019Olanda, nemmeno la stessa Germania sa che cosa davvero le conviene.<\/p>\n

Quindi si prende tempo: potremmo dire lo si compra, posto che la BCE<\/strong>continua a essere autorizzata a difendere la \u201clinea del Piave\u201d, e a tenere, autant bien que mal<\/em>, sotto controllo gli spread. Quanto costi questo tempo dipender\u00e0 anche da come esso verr\u00e0 usato, se per perderlo o per trovare soluzioni strutturali di medio periodo.<\/p>\n

Ma per anche solo delinearle, le soluzioni strutturali, serve lungimiranza. E lo sguardo lungo sul futuro deve, per essere uno sguardo fermo, basarsi anche sullo sguardo lungo sul passato. In tal modo, le decisioni presenti potrebbero avere una qualche sensatezza politica, e orientarsi scientemente su scelte di cooperazione, paganti per tutti<\/em>. Invece di trastullarci gesuiticamente con il moral hazard<\/em> (Bisin et al 2020 \u2012 per una critica puntuale, Lucarelli 2020<\/a>), dovremmo chiederci, in omaggio a Pascal, come \u00e8 fatta in Europa oggi la scommessa che ci conviene fare<\/em>.<\/p>\n

La storia dei debiti pubblici e del loro finanziamento in eurozona conosce un \u201cpeccato originale\u201d (o pi\u00f9 laicamente un rimosso), tre fasi e, oggi, un ritorno del rimosso, rispetto al quale, sempre laicamente, non \u00e8 caso di fare penitenza, ma \u00e8 bene trovare il modo di uscirsene una volta per tutte.<\/p>\n

1. Il peccato rimosso<\/h3>\n

\u00c8 presto detto: di un\u2019unione monetaria nata zoppa (una moneta senza stato, come strumento per fare lo stato attraverso il mercato) la componente pi\u00f9 zoppicante \u00e8 stata proprio il trattamento dei debiti pubblici. Una moneta unica, una banca centrale \u201ccentralizzata\u201d, in prospettiva un\u2019unione bancaria, ma i debiti lasciati all\u2019autodisciplina degli stati, cio\u00e8, in ultima analisi, alla disciplina dei mercati (si veda l\u2019indimenticabile Giavazzi e Pagano 1991).<\/p>\n

Del resto, dal punto di vista dell\u2019architettura istituzionale, non c\u2019era altra strada: il non<\/em> aver imboccato la strada delle cessioni di sovranit\u00e0 implicate da una struttura compiutamente federale, con un vero budget e con risorse federali, impediva anche solo di pensare all\u2019emissione di bond comuni dell\u2019eurozona, che solo in un contesto federale avrebbero potuto essere acquisiti, in caso di bisogno, dalla BCE. Se non fai gli Stati Uniti d\u2019Europa, non hai n\u00e9 la Fed n\u00e9 i T-bill.<\/p>\n

Poco male, si \u00e8 detto, ci sono i mercati \u201cefficienti\u201d. Bisogna davvero crederci a questa efficienza, soprattutto dopo il lavoro di Shiller sul tema [Shiller 2003]. In ogni caso, \u201cefficienza\u201d, se significa qualcosa, pu\u00f2 significare solo la capacit\u00e0 dei mercati di dare prezzi in linea con i fondamentali<\/em>. I fondamentali in finanza hanno a che fare con il rischio, il quale non pu\u00f2 essere negativo, cos\u00ec come, in assenza di distorsioni, non pu\u00f2 esser negativo il tasso risk free. Tuttavia la costatazione di un allineamento, anche per un periodo relativamente lungo, dei prezzi di mercato<\/em> con i fondamentali resta una pura costatazione di fatto<\/em>, che di per s\u00e9 non \u00e8 ancora la prova di nulla in linea di principio<\/em>. Con il che possiamo venire ai tre passi della nostra poco edificante ma assai istruttiva storia.<\/p>\n

2. La storia<\/h3>\n

2.1 La belle \u00e9poque<\/em><\/strong><\/h4>\n

A partire dal varo dell\u2019euro, se non addirittura da prima, i mercati finanziari, liberalizzati sotto la sapiente guida di Jacques Delors (Abdelal 2007) hanno veicolato massicci flussi di capitali dal centro alla periferia dell\u2019eurozona. Guidati dalla ricerca di rendimenti maggiori e rassicurati dalla sparizione del rischio di cambio, i flussi sono stati talmente abbondanti da ridurre spread fino a quel momento alimentati dal rischio di cambio. Questo ha significato per l\u2019Italia il miglioramento delle condizioni di indebitamento, che hanno in effetti portato a una (temporanea) inversione del trend di crescita del rapporto debito PIL. Non entro qui nella polemica su quando avrebbe potuto fare l\u2019Italia di pi\u00f9 di quanto ha fatto. Mi limito a osservare che l\u2019Italia, che entra nell\u2019euro con un rapporto debito\/Pil di 106,4 ma un rating di tutto rispetto (Fitch AA-) si guadagna subito un upgrade ad AA nel giugno del 2002. Questo rating l\u2019Italia se lo porta dietro, con qualche minima oscillazione, fino al 2012. E i rendimenti dei suoi titoli pubblici si allineano al differenziale di rating con bond pi\u00f9 sicuri (eminentemente \u201cnordici\u201d). Resta tuttavia legittima la domanda: i mercati sono stati \u201cefficienti\u201d, o hanno semplicemente mostrato la precisione bigiornaliera dell\u2019orologio rotto? Per rispondere basta prendere atto di cosa succede con la fine della belle \u00e9poque<\/em>.<\/p>\n

2.2. La crisi dei debiti sovrani<\/em><\/strong><\/p>\n

Scatenata dalla crisi greca, la crisi dei debiti sovrani ha conosciuto varie interpretazioni. Quella avanzata da Luca Fantacci e il sottoscritto gi\u00e0 nel 2012[1]<\/a> (\u201cla crisi dei debiti sovrani \u00e8 in realt\u00e0 una crisi dei debiti esteri\u201d, originata cio\u00e8 dai crescenti imbalances resi possibili dalla moneta unica) \u00e8 diventata una tesi largamente condivisa (Baldwin et al 2015). Ma ci\u00f2 che importa qui non \u00e8 la causa quanto l\u2019effetto: sudden stop<\/em> dei capital flows<\/em> e rientro precipitoso dei capitali dalla periferia verso il centro. Un rientro \u201cattutito\u201d dal gonfiarsi dei saldi Target2, che hanno dato il loro contributo a non trasformare il contromovimento di capitali in una crisi conclamata dell\u2019euro. Di certo, tutta questa peristalsi non ha mancato di impattare sui debiti pubblici e la loro sostenibilit\u00e0 sui mercati. A partire dal 2011 intervengono, per l\u2019Italia, i declassamenti (2011 A+; 2012 A-; 2013 BBB; 2014 BBB-; 2017 BBB). Ma quello che \u00e8 dato di osservare \u00e8 che i rendimenti dei titoli italiani iniziano a quel punto a divergere molto<\/em> pi\u00f9 di quanto non sia spiegabile<\/em> con le divergenze nel rating.<\/p>\n

Figura 1. Rendimento dei titoli italiani<\/strong><\/h4>\n
\"\"<\/figure>\n

Fonte: Elaborazioni mie e di E. Belloni, che ringrazio, su dati MEF, S&P, Eurostat<\/em><\/h4>\n

Il grafico inoltre mostra bene che il funding cost<\/em> \u00e8 trainato dai mercati: le aste del BTP, di fatto, anzich\u00e9 essere condizionate dalla struttura dei tassi di interesse sono invece influenzate dall\u2019andamento degli rendimenti di mercato. Con la conseguenza che l\u2019esposizione al rischio spread \u00e8 molto forte per l\u2019Italia.<\/p>\n

2.3 Whatever-it-takes-and-believe-me-it-will-be-enough<\/em><\/strong><\/h4>\n

Ritornando alla tenuta dell\u2019euro, noi tutti sappiamo che la crisi dell\u2019euro \u00e8 stata evitata nel luglio 2012 dal programma draghiano inaugurato con il discorso del \u201cwhatever it takes\u201d. Da quel momento, e con un certo ritardo rispetto agli Usa, il bilancio della BCE ha cominciato a espandersi in chiave anticiclica. L\u2019imponente apparato messo in campo da Draghi, che lo ha esposto all\u2019accusa di aver indebitamente forzato l\u2019interpretazione dello statuto delle BCE, ha contrastato un attacco all\u2019euro che prendeva precisamente la forma di una divergenza abnorme, e da un certo punto in poi del tutto autoalimentantesi<\/em>, dei rendimenti sui titoli di stato. Le politiche della BCE hanno per certi versi validamente contrastato questa tendenza, ma non l\u2019hanno affatto vinta<\/em>. In sintesi potremmo dire: la BCE ha congelato<\/em>una dinamica, ma non ne ha tolto la ragion d\u2019essere, n\u00e9 tantomeno l\u2019ha invertita, ottenendo un ritorno ai \u201cfondamentali\u201d per tutti<\/em> (del resto \u00e8 ovvio: o per tutti o per nessuno\u2026), e questo proprio per le modalit\u00e0 del suo intervento<\/em>.<\/p>\n

3. Intermezzo, in chiave di sol(fa)<\/h3>\n

Dobbiamo soffermarci sul ruolo della regola del capital key<\/em>, prima parlando dei suoi effetti distorsivi e poi considerando le opzioni alternative, in vista del toglimento delle distorsioni. Ora, l\u2019effetto distorsivo \u00e8 evidente. La regola segue una logica \u201ccencelliana\u201d, per cui se la BCE aiuta uno stato sotto attacco spread, comprando i suoi titoli, deve comprare anche i titoli di tutti gli altri paesi, in proporzione. Quindi, se da una parte l\u2019esplosione dello spread viene fermata in termini assoluti, in termini relativi<\/em> la divergenza fra i diversi rendimenti rimane, come se si fosse operata una traslazione degli assi cartesiani.<\/p>\n

Tuttavia non tutte le traslazioni sono neutre, e non tutto \u00e8 relativo: gli acquisti automatici di titoli AAA (in primis i bund) non si sono limitati ad abbassarne i rendimenti, ma li hanno sospinti in zona negativa<\/em>. Ci\u00f2 pone un problema logico e un problema politico.\u00a0 Possiamo non prenderli in considerazione e cantare la solita solfa dei mercati che, infallibilmente<\/em>, \u201cpremiano\u201d le formiche e puniscono le cicale. Se invece non li prendiamo come cattivi succedanei del gi\u00e0 problematico Dio della teodicea, allora i problemi dobbiamo porceli.<\/p>\n

Problema logico: i rendimenti negativi sfidano la logica finanziaria, dal momento che invertono il normale senso della relazione che lega in finanza il presente con il futuro. Il tasso di inter-esse si chiama cos\u00ec perch\u00e9 colma il vuoto fra un presente certo e un futuro incerto. Se lo colma, \u00e8 positivo. Se \u00e8 negativo, lo scava ancora di pi\u00f9.<\/p>\n

Se \u00e8 possibile trovare una spiegazione nel comportamento dei mercati dell\u2019esistenza di rendimenti negativi, ci\u00f2 che deve esser escluso \u00e8 che essi spieghino il rischio fondamentale. Il quale pu\u00f2 esser nullo, ma non negativo<\/em>. Evidentemente tutto ci\u00f2 si spiega con un \u201crischio di liquidit\u00e0\u201d: quel rischio che in tempi normali gravita attorno ai fondamentali, ma che in tempi anormali se ne pu\u00f2 discostare ad libitum<\/em>.<\/p>\n

Problema politico: in ogni caso i rendimenti negativi, che sono l\u2019altra faccia di quella divergenza che gonfia gli spread per via di una percezione amplificata e distorta del rischio di liquidit\u00e0, indicano che, almeno dal 2012, siamo in presenza di una cattiva mutualizzazione<\/em>, indotta dall\u2019inefficienza del mercato, a sua volta alimentata dal capital key<\/em> di BCE. Come \u00e8 stato gi\u00e0 osservato (Stirati 2020, Cesaratto 2020), di fatto essa implica un trasferimento di risorse dai paesi sotto attacco ai paesi che beneficiano di un flight to quality<\/em> altrettanto distorto quanto il flight from liquidity risk<\/em>.<\/p>\n

Qui siamo. Ma allora che fare?<\/p>\n

4. Che fare?<\/h3>\n

La prima cosa da fare in un tempo di emergenza come questo, verrebbe da dire, \u00e8 rimuovere il capital key<\/em>, lasciando alla BCE un pi\u00f9 ampio margine di manovra e un grado in pi\u00f9 di libert\u00e0. \u00c8 evidente, infatti, che solo cos\u00ec la BCE pu\u00f2 tenere la \u201clinea del Piave\u201d rispetto a movimenti dei mercati che non potranno nei prossimi tempi che essere ancora pi\u00f9 volatili e distorcenti. In parte \u00e8 stato gi\u00e0 fatto, molti insistono perch\u00e9 lo si faccia ancora di pi\u00f9 (Fassina 2020).<\/p>\n

Resta il fatto che tale sospensione sarebbe una misura di emergenza, impossibilitata a diventare strutturale se non a prezzo di una indebita concentrazione di potere, arbitrario e senza checks and balances<\/em>, nella BCE, oppure di una radicale trasformazione della BCE, e quindi anche della UE.<\/p>\n

Proprio qui per\u00f2 il rimosso ritorna<\/em>.\u00a0 Il metodo cencelliano del capital key<\/em>non \u00e8 il risultato di un temporaneo appannamento della razionalit\u00e0 dei regolatori: esso riflette necessariamente la decisione originaria di non<\/em>mettere insieme i debiti pubblici degli stati dell\u2019eurozona, di non<\/em> dotarsi dunque della possibilit\u00e0 di emettere eurobond, e in ultima analisi di non<\/em>avere una banca centrale che \u201cdialoghi\u201d col Tesoro sul modello della FED. In questo senso il capital key<\/em> non pu\u00f2 essere tolto senza rimettere tutto questo in gioco.<\/p>\n

Certo, si potrebbe obiettare, potrebbero essere elaborati altri criteri, per esempio quello per cui le operazioni della BCE sono autorizzate in vista di mantenere i rendimenti di tutti i debiti in linea con i fondamentali degli emittenti, correggendo e assorbendo le vagaries<\/em> di mercati senza un punto di riferimento certo per operare i loro calcoli, e in cerca disperata di asset davvero<\/em> safe.<\/p>\n

Ma a quel punto, prima di chiederci chi possa comprare il safe asset, dovremmo chiederci chi possa oggi, in questo stato istituzionale in cui ci troviamo, emettere<\/em> un safe asset. Perch\u00e9, per comprarlo, bisogna che ci sia.<\/p>\n

5. Safe asset<\/h3>\n

Un asset \u00e8 davvero safe<\/em> quando le aspettative di lungo periodo circa suo valore nominale sono stabili, anche in caso di shock sistemici (Caballero et al 2017, Amato et al 2020). Per questo il rendimento di un vero safe asset<\/em>non solo \u00e8 ragionevolmente stabile, ma \u00e8 anche positivo<\/em>.<\/p>\n

Oltre a rispettare le norme elementari dello spazio finanziario, un safe asset<\/em>cos\u00ec fatto ha il pregio di stabilizzare cicli di liquidit\u00e0 delle banche e portafogli di assicurazioni e fondi pensione. Non si insiste mai abbastanza sugli effetti deleteri a medio-lungo termine dei rendimenti negativi sulla stabilit\u00e0 dei sistemi pensionistici e assicurativi dei paesi del nord che, oltre a beneficiare del flight to quality<\/em>, operano sistematicamente anche un flight to local<\/em>. Non \u00e8 affatto un caso che la questione del safe asset<\/em> sia entrata nel dibattito dal 2012. E che oggi ne se riparli (Codogno e van den Noord 2020a) \u00e8 ancora meno un caso. Giacch\u00e9 le condizioni di esistenza di un safe asset<\/em> coincidono attualmente con le condizioni di esistenza di ci\u00f2 che nel dibattito chiamiamo impropriamente \u201ceurobond\u201d.<\/p>\n

L\u2019espansione fiscale che sar\u00e0 necessaria su scala europea per far fronte alla crisi economica scatenata dall\u2019emergenza sanitaria (Realfonzo 2020<\/a>) esige uno strumento europeo, che non faccia ricadere il peso sui pi\u00f9 deboli (cattiva mutualizzazione attraverso le inefficienze dei mercati), ma nemmeno presupponga come condizione necessaria un\u2019esplicita mutualizzazione, che in effetti richiederebbe una revisione radicale dei rapporti fra membri dell\u2019eurozona.<\/p>\n

Il ricorso al MES farebbe ricadere nella prima ipotesi, le proposte fino ad ora espresse di eurobond farebbero ricadere nella seconda. Tuttavia \u00e8 pensabile una \u201cdebt agency<\/em><\/strong>\u201d che, rivolgendosi ai mercati, offra loro un bond comune ottenendo la liquidit\u00e0 necessaria per costruire un portafoglio di debiti pubblici che finanzia su un orizzonte infinito, trasformando ogni debito nuovo e ogni debito rinnovato di fatto in una perpetuity<\/em> (si veda, sulla necessit\u00e0 di questo elemento, Giavazzi e Tabellini 2020) e filtrando strutturalmente tali debiti dal rischio di liquidit\u00e0.<\/p>\n

Un\u2019agenzia del debito siffatta costituirebbe lo spazio logico e istituzionale<\/em>ove misurare sistematicamente i rischi fondamentali, dunque ove calcolare per ogni stato dell\u2019eurozona rate annuali perfettamente in linea con il suo rischio fondamentale. Il gioco finanziario che la debt agency<\/em> \u00e8 abilitata a giocare (internal leverage<\/em> pi\u00f9 filtraggio totale del rischio di liquidit\u00e0), le permetterebbero di operare con un solvency capital<\/em> ragionevolmente basso, fra il 2% e il 3% del valore del suo portafoglio.<\/p>\n

In che vuol dire che un\u2019agenzia siffatta potrebbe nello spazio di pochi anni non solo finanziare tutto il debito finora accumulato da tutti gli stati dell\u2019eurozona (all\u2019incirca 10.000 miliardi di euro), ma anche tutte le espansioni di debito rese necessarie dalle profonde ristrutturazioni che l\u2019uscita dalla crisi del coronavirus richiedere, con un capitale di gran lunga inferiore alla dotazione di capitale dell\u2019attuale MES<\/em> e senza clausole di \u201cseniority<\/em>\u201d.<\/p>\n

I dettagli concettuali e operativi dell\u2019agenzia sono contenuti in (Amato et al 2020). Ma il significato politico dovrebbe essere chiaro.<\/p>\n

Riassumendo:<\/p>\n

    \n
  1. La mutualizzazione di cui tanto si parla, per poi evocare per riflesso condizionato lo spauracchio del moral hazard<\/em> delle cicale contro le formiche, e che subito alza in volo i falchi, esiste gi\u00e0 da tempo, \u00e8 dovuta al disfunzionamento dei mercati, e ne beneficiano gli stati del nord<\/em><\/li>\n
  2. Ne beneficiano nel breve, perch\u00e9 nel lungo i rendimenti negativi minano la salute dei loro sistemi assicurativi e pensionistici, e anche bancari<\/em><\/li>\n
  3. A fronte di una crisi comune le modalit\u00e0 di finanziamento degli interventi per farvi fronte devono essere comuni e non devono essere punitive<\/em> (MES e condizionalit\u00e0, anche blande, o controproducenti clausole di \u201cpreferred creditor\u201d)<\/li>\n
  4. Esiste la possibilit\u00e0 di emettere un bond europeo comune<\/em> che fornirebbe ai mercati il safe asset<\/em> di cui abbisognano, e fornirebbe agli stati un approvvigionamento di crediti libero da un rischio di liquidit\u00e0 alimentato da aspettative autorealizzantesi e ormai fuori controllo<\/li>\n
  5. Gli stati potrebbero quindi finanziarsi presso un\u2019agenzia <\/em>che agisceprivatisticamente<\/em> interfacciandosi con i mercati,<\/em> ma che ha lamissione pubblica <\/em>di ridurre al minimo gli oneri finanziari per gli stati stessi, omnes et singulatim<\/em>.<\/li>\n
  6. \u00a0Il rapporto degli stati con l\u2019agenzia, non essendo viziato da rischi di liquidit\u00e0, dipenderebbe solo dai rischi fondamentali dei singoli paesi. Un debito quindi per la prima volta<\/em> strutturalmente esente dal rischio di una mutualizzazione surrettizia e non deliberata<\/em>.<\/li>\n
  7. Il che non \u00e8 poco: per l\u2019Italia questo significherebbe, nell\u2019ipotesi che resti sempre BBB, passare gradualmente da una bolletta per interessi di circa 70 miliardi, salvo imprevedibili impennate dello spread, a una stabile \u201crata\u201d annuale di poco superiore ai 25 miliardi.\u00a0 Per la Germania significherebbe pagare il suo debito a un tasso prossimo al tasso risk free. E nessuno, in condizioni non distorte, onestamente<\/em> pu\u00f2 pretendere di pi\u00f9.<\/li>\n
  8. La BCE potrebbe svolgere il ruolo che le \u00e8 proprio, di organo tecnico che supporta l\u2019agenzia del debito, per esempio remunerando le riserve dell\u2019agenzia con a un tasso in linea con il tasso risk free<\/li>\n
  9. L\u2019agenzia potrebbe, anzi dovrebbe dotarsi di una governance che la renda responsabile nei confronti della Commissione e del Parlamento europei.<\/li>\n<\/ol>\n

    Siamo in un momento in cui \u00e8 in gioco la sopravvivenza stessa dell\u2019Europa (Brancaccio et al 2020<\/a>), e in cui le soluzioni cooperative ai giochi competitivi danno a tutti dei vantaggi maggiori che le soluzioni competitive. La \u201csolidariet\u00e0\u201d non \u00e8 un lusso domenicale di alcuni, ma una opportunit\u00e0 strutturale per tutti. E non necessita di nessuna mutualizzazione. Sarebbe bene che di questo di decisori politici si rendessero conto.<\/p>\n

    Perch\u00e9 il vero rischio non \u00e8 che i falchi prevalgano sulle colombe, ma che tutto crolli per colpa degli allocchi.<\/p>\n

    Riferimenti bibliografici<\/em><\/strong><\/p>\n

    Abdelal R. (2007) Capital Rules. The Construction of Global Finance<\/em>, Cambridge, MA, Harvard University Press,<\/p>\n

    Amato M., Belloni E., Falbo P., Gobbi L. (2020) (forthcoming), Transforming sovereign debts into perpetuities through a European Debt Agency<\/p>\n

    Amato M., Fantacci L., (2012), Come salvare il mercato dal capitalismo. Idee per un\u2019altra finanza<\/em>, Donzelli, Roma<\/p>\n

    Baldwin R., Beck T., B\u00e9nassy-Qu\u00e9r\u00e9 A., Blanchard O., Corsetti G., de Grauwe P., den Haan W., Giavazzi F., Gros D., Kalemli-Ozcan S., Micossi S., Papaioannou E., Pesenti P., Pissarides C., Tabellini G. Weder di Mauro B (2015), Rebooting the Eurozone: Step 1 \u2013 Agreeing a Crisis narrative, Vox, CEPR Political Portal, 20 novembre, https:\/\/voxeu.org\/article\/ez-crisis-consensus-narrative<\/a><\/p>\n

    Bisin A., Boldrin M., Brusco S., Clementi G.L. Moro A. e Zanella G. (2020), Debito e fiducia. Il difficile rapporto tra la cicala italiana e la formica tedesca, Il Foglio, 2 Aprile, https:\/\/www.ilfoglio.it\/economia\/2020\/04\/02\/news\/debito-e-fiducia-il-difficile-rapporto-tra-la-cicala-italiana-e-le-formica-tedesca-307638\/<\/a><\/p>\n

    Brancaccio E., Realfonzo R., Gallegati M., Stirati A. (2020), Con o senza l\u2019Europa: economisti italiani per un piano \u201canti-virus\u201d, Economia e Politica, 13 Marzo, https:\/\/www.economiaepolitica.it\/l-analisi\/coronavirus-ed-economia-italia-cina-cinese-mondiale-effetti-economici\/<\/a><\/p>\n

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    Fonte<\/strong>:\u00a0https:\/\/www.economiaepolitica.it\/crisi-economica-coronavirus-italia-unione-europea-mondiale\/eurozona-dissoluzione-pericolo-occasione-ripensamento\/<\/a><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

    di ECONOMIA E POLITICA (Massimo Amato) Premessa Lo shock estremo a cui \u00e8 sottoposta l\u2019eurozona non solo si inserisce su una congiuntura che non sarebbe stata favorevole nemmeno senza il virus (DG ECFIN 2020), ma mette alla prova l\u2019architettura stessa dell\u2019eurozona, che si rivela difettosa fin dal suo primo disegno. Insomma, piove, piove sul bagnato, e sotto il bagnato c\u2019\u00e8 un dissesto idrogeologico. Mentre non si esita, anche da posizioni \u201cconservatrici\u201d (Codogno e van den...<\/p>\n","protected":false},"author":77,"featured_media":36537,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"jetpack_post_was_ever_published":false,"_jetpack_newsletter_access":"","_jetpack_dont_email_post_to_subs":false,"_jetpack_newsletter_tier_id":0,"_jetpack_memberships_contains_paywalled_content":false,"_jetpack_memberships_contains_paid_content":false,"footnotes":"","jetpack_publicize_message":"","jetpack_publicize_feature_enabled":true,"jetpack_social_post_already_shared":true,"jetpack_social_options":{"image_generator_settings":{"template":"highway","enabled":false},"version":2}},"categories":[32],"tags":[],"jetpack_publicize_connections":[],"jetpack_featured_media_url":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/wp-content\/uploads\/2017\/11\/economia-e-politica.jpeg","jetpack_sharing_enabled":true,"jetpack_shortlink":"https:\/\/wp.me\/p7ZaJ4-f2S","_links":{"self":[{"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/57838"}],"collection":[{"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/77"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=57838"}],"version-history":[{"count":1,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/57838\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":57839,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/57838\/revisions\/57839"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/media\/36537"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=57838"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=57838"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/appelloalpopolo.it\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=57838"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}