Quel che il Giappone ha da insegnarci sulla deflazione
di ECONOPOLY (Maurizio Sgroi)
Poiché il mondo che conta soffre di inflazione declinante, per non dire deflazione, diventa istruttivo studiare il caso del Giappone, che sperimenta questo tormento da circa un ventennio senza essere riuscito a uscirnemalgrado gli sforzi non siano mancati. L’occasione ce la offre un’analisi contenuta nel recente World economic outlook del Fmi (“The Japanese Experience with Deflation”) che passa in rassegna l’ampia letteratura che si è generata nel tempo sull’enigma giapponese ponendosi poche semplici domande: Che cosa ha condotto all’episodio deflattivo giapponese a metà degli anni ’90? Come ha influenzato l’economia? Quanto è rilevante l’esperienza giapponese nel trend corrente di disinflazione?
Come premessa giova ricordare col Fmi che “i continui sforzi di reflazionare l’economia sono finora falliti, mettendo in evidenza la difficoltà a sfuggire alla trappola della deflazione una volta che le aspettative siano ancorate attorno ad un equilibrio di prezzi calanti”.
Il Fondo ricorda che l’esplosione della bolla degli asset dei primi anni ’90 è spesso menzionata come lo shock che diede il via alla deflazione. “L’inflazione e le aspettative di inflazione declinarono gradualmente come conseguenza dello sforzo di famiglie, banche e imprese di rafforzare i bilanci e ricostruire la ricchezza, pure a costo della domanda”. Altre concause vengono considerate i cambiamenti nella struttura dell’offerta e gli apprezzamenti dei tassi di cambio nel periodo più acuto. Inoltre il Giappone ha dovuto vedersela con lo shock provocato dalla crisi asiatica del 1997-98, che indebolì la domanda, e ha pagato il prezzo della risposta esitante della classe dirigente al problema dei non performing loan (NPL), ossia le sofferenze bancarie, che ha finito col condurre a una crisi bancaria e alla successiva deflazione. Vicende che ci sono divenute familiari.
Il boom dei prezzi delle commodity iniziato ai primi del 2000 contribuì a far salire l’inflazione, ma quella core, ossia al netto di energia e cibo fresco, rimase negativa. Altri shock, come lo scoppio della bolla dei titoli tecnologici e, dulcis in fundo, quello del 2008, hanno finito con l’indebolire ancora di più la domanda e peggiorare l’output gap, ossia la differenza fra il Pil e il Pil potenziale. Si arriva così al 2013, quando viene lanciata l’Abenomics, dal nome del primo ministro nipponico Abe, allo scopo di contrastare le difficoltà di crescita (anche dei prezzi).
Ma poi arrivò il calo del petrolio del 2014, e così gli sforzi del governo e della banca centrale, che intanto aveva lanciato il suo QQE, furono in parte vanificati. Di recente l’inflazione core ha mostrato un andamento più favorevole e il governatore della Bank of Japan ha più volte ripetuto di essere fiducioso che il paese tornerà a un’inflazione stabile. Ma l’ottimismo dei governanti non può celare il fatto che i rischi di deflazione siano ancora rilevanti, vuoi per la domanda bassa, vuoi per il declinare delle aspettative di inflazione.
“Fattori strutturali hanno esacerbato gli effetti degli shock da domanda – scrive il Fmi – e alcuni di questi fattori sono rilevanti oggi in molte economie avanzate”. Fra i fattori citati, ci sono l’indebolimento del potere contrattuale dei lavoratori e poi l’andamento demografico, somma di invecchiamento e lenta crescita della popolazione. In tal senso non è esagerato dire che la sindrome giapponese si è estesa a mezzo mondo. In effetti in calo significativo delle retribuzioni reali (vedi grafico) può aver “nutrito”, come scrive il Fmi, la deflazione “indebolendo la dinamica salari-prezzi”.
“Le aziende sono diventate meno propense ad assumere con contratti stabili, visto che le aspettative erano caute sulle prospettive della domanda, con la conseguenza che la quota dei lavoratori stabili sul totale diminuì in tutto il periodo, abbassando il costo unitario del lavoro, il reddito e i benefici per i lavoratori”. Gli sviluppi demografici fecero il resto. Anche questa dinamica è diventata molto comune.
Fonte: Fmi WEO ottobre 2016
“La timidezza della risposta politica negli anni ’90 viene pure citata come concausa della deflazione”, ricorda il Fmi. In particolare le scarse facilitazioni offerte dalla politica monetaria e la risposta fiscale. In effetti, sottolinea lo studio, “la posizione fiscale rimase accomodante, ma periodici tentativi di consolidamento condussero a politiche di stop and go. Inoltre ci fu un cattivo coordinamento delle politiche fiscali con quelle monetarie”. Fra le altre cose si ricorda che la BoJ stava muovendo i primi passi verso l’indipendenza proprio in quegli anni e che solo nel 2013 fu introdotto nei suoi statuti il target d’inflazione. “Come conseguenza, le aspettative di inflazione non erano bene ancorate negli anni ’90 rendendo l’economia più sensibile agli shock”.
Tutta questa serie di ragioni ha condotto il Giappone ad essere un’economia dove c’è una costante riluttanza ad investire e dove i consumatori tendono sempre a posporre gli acquisti. Inoltre la deflazione ha spostato le preferenze degli investitori verso asset considerati sicuri, riducendo l’offerta di capitale di rischio, e quindi rendendo ancor più fragile la crescita. Infine, ha peggiorato gli indici del debito, a cominciare da quelli del debito pubblico, mentre, sul versante monetario, “nonostante la grande espansione del bilancio della BoJ, l’inflazione rimane testardamente bassa”.
La scelta dell’aggettivo “testardo” non è casuale. “L’impatto della deflazione persistente può essere ampio e una volta che le aspettative di deflazione emergano può essere difficile spingere l’economia fuori dalla trappola della liquidità. Fattori strutturali in molte economie avanzate, incluso un declino secolare nel potere contrattuale dei lavoratori, possono generare ulteriori venti contrari”.
Il resto del mondo è avvertito.
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